原標(biāo)題：中芯國際(00981)2019年Q4業(yè)績點(diǎn)評：略超預(yù)期，預(yù)計(jì)1Q20產(chǎn)能滿載 來源：中信證券
本文來源微信公眾號“CITICS電子研究”，作者中信電子徐濤團(tuán)隊(duì)。原標(biāo)題《中芯國際2019年第四季度業(yè)績點(diǎn)評：19年業(yè)績符合預(yù)期，20年趨勢向好》。
中芯國際(00981)為全球第四大純晶圓代工廠、國內(nèi)第一大晶圓代工廠。我們長期看好公司14nm以下先進(jìn)制程技術(shù)研發(fā)，認(rèn)為公司具備超越國際二線廠商的能力，長期將躋身國際一線行列，為芯片制造國產(chǎn)替代核心標(biāo)的。維持“買入”評級。
4Q19收入符合預(yù)期，產(chǎn)能利用率98.8%，業(yè)績表現(xiàn)略超預(yù)期。公司4Q19收入8.39億美元，環(huán)比+2.82%(符合上季度公司做出的指引+2%~4%)，同比+6.59%;產(chǎn)能利用率98.8%(環(huán)比+1.8pcts，同比+8.9pcts)，拉動毛利率達(dá)到23.8%(符合指引23%~25%)，環(huán)比+3pcts，同比+6.8pcts;歸母凈利潤8873.5萬美元，環(huán)比-22.93%，同比+234.60%，費(fèi)用控制略優(yōu)于市場預(yù)期。2019全年公司營收31.15億美元，凈利潤2.35億美元。
預(yù)計(jì)1Q20產(chǎn)能滿載，收入指引同比+25-28%，全年擴(kuò)張前輕后重。公司指引1Q20收入環(huán)比+0%~2%，對應(yīng)約為8.39億~8.56億美元，同比+25~28%;毛利率21~23%，環(huán)比下降2pcts左右。公司計(jì)劃資本開支將由2019年20億美元擴(kuò)增至2020年31億美元，其中20億美元用于中芯南方、5億美元用于中芯北方。公司全年擴(kuò)張計(jì)劃前輕后重，上半年擴(kuò)產(chǎn)謹(jǐn)慎，1Q20運(yùn)營有望維持需求大于產(chǎn)能的狀態(tài)。疫情對需求端影響尚存不確定性，或在2Q20顯現(xiàn)壓力。3Q20額外產(chǎn)能和應(yīng)用平臺推出后有望對沖壓力，4Q20產(chǎn)能料將完全釋放。按計(jì)劃2H20公司將實(shí)現(xiàn)新增3萬片/月8英寸產(chǎn)能以及2萬片/月12英寸產(chǎn)能，收入成長相對比較確定。
14nm量產(chǎn)后首次貢獻(xiàn)營收，55/65nm節(jié)點(diǎn)、CIS、NOR、PMIC等品種需求持續(xù)旺盛。從應(yīng)用結(jié)構(gòu)來看，消費(fèi)電子占比繼續(xù)擴(kuò)大：4Q19通訊收入占比44.4%(環(huán)比-1.7pct)、消費(fèi)38.1%(環(huán)比+3.2pcts)、汽車/工業(yè)3.1%(環(huán)比-1.7pct)、電腦5.5%(環(huán)比-0.1pct)、其他8.9%(環(huán)比+0.3pct)。從制程結(jié)構(gòu)來看，55/65nm增量明顯：0.15/0.18μm占比35.00%(環(huán)比-0.1pct)，仍為最大應(yīng)用節(jié)點(diǎn)，主要對應(yīng)電源管理IC、圖像傳感器、MCU、嵌入式閃存等;55/65nm占比31%(環(huán)比+1.7pct)，需求主要對應(yīng)CIS、NOR Flash、MCU、RF等，40/45nm占比16.2%(環(huán)比-2.3pcts)，需求主要對應(yīng)消費(fèi)電子SoC、DSP、ISP芯片、WiFi/藍(lán)牙芯片、SLC NAND等;0.11/0.13μm占比6.2%(環(huán)比-0.4pct)，28nm收入占比5%(環(huán)比+0.7pct)，0.25/0.35μm占比4.1%(環(huán)比-0.1pct)，90nm占比1.5%(環(huán)比+0.2pct)，14nm占比1%，首次貢獻(xiàn)營收。分地區(qū)來看，中國區(qū)占比繼續(xù)擴(kuò)大：來自中國收入占比65.1%(環(huán)比+4.6pcts)，美國收入占比22.2%(環(huán)比-2.5pcts)，歐亞區(qū)12.7%(環(huán)比-2.1pct)。我們認(rèn)為2020年公司持續(xù)受益國產(chǎn)替代深入、華為轉(zhuǎn)單、下游多品種需求持續(xù)旺盛等因素催化，全年趨勢向好。
第一代FinFET穩(wěn)健上量，第二代FinFET“N+1”預(yù)計(jì)4Q20小規(guī)模投產(chǎn)，進(jìn)展迅速。第一代FinFET包括14nm及增強(qiáng)版本12nm，產(chǎn)能將按公司計(jì)劃由2019年底3000片/月逐步擴(kuò)至2020年底1.5萬片/月。第二代FinFETN+1節(jié)點(diǎn)定義上看向競爭對手7nm，已進(jìn)入客戶驗(yàn)證階段，預(yù)計(jì)4Q20進(jìn)入小規(guī)模生產(chǎn)。公司正持續(xù)研發(fā)后續(xù)N+2節(jié)點(diǎn)。
風(fēng)險(xiǎn)因素：行業(yè)市場需求下行;市場競爭加劇;新技術(shù)研發(fā)、量產(chǎn)低于預(yù)期等。
盈利預(yù)測、估值及評級：公司指引2020全年收入增長大致在11-19%區(qū)間，毛利率約20%，我們預(yù)計(jì)公司持續(xù)受益國產(chǎn)替代、下游保持景氣，全年趨勢向好。2020年N+1等新研發(fā)項(xiàng)目突破意義重大，有望獲得更多政府補(bǔ)助。基于以上原因我們上調(diào)公司2020/21/22年凈利潤預(yù)測至1.72/2.06/2.69億美元(2020/21原為1.47/1.86億美元，新增2022預(yù)測)，對應(yīng)每股凈資產(chǎn)9.84/10.16/10.57港元，維持目標(biāo)價(jià)20.22港元，對應(yīng)2020年約2倍PB，維持“買入”評級。（編輯：劉瑞）
