私募基金已經(jīng)進(jìn)入大浪淘沙的時(shí)代。浪潮過去，GP的募資能力最終還是取決于自身的投資和退出能力，以終為始，才有未來。

資管云

盡管近幾年私募基金經(jīng)歷了日趨嚴(yán)格的監(jiān)管，但行業(yè)的規(guī)模整體還是在增長中。截至2019年年底，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會(huì)存續(xù)登記私募基金管理人24471家，基金管理規(guī)模13.74萬億，已經(jīng)是國內(nèi)金融市場不可忽視的一股力量。國內(nèi)私募基金管理人的數(shù)量約為美國的7.7倍，但管理規(guī)模只有美國的1/7左右（根據(jù)美國證券交易監(jiān)督委員會(huì)發(fā)布的《2019年一季度私募基金行業(yè)統(tǒng)計(jì)報(bào)告》測算相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，截至2019年一季度末，美國私募基金管理人3149家，資產(chǎn)管理規(guī)模14.08萬億美元，折合人民幣約98.41億元），說明國內(nèi)私募基金市場仍有很大的發(fā)展空間，尤其是在募資方面。

據(jù)投中數(shù)據(jù)顯示，2019年共有562支基金完成募集，募資總額為1408.32億美元；新成立基金數(shù)量為3332支，與去年相比降幅接近20%，為近五年來最低。募資難，新設(shè)基金的動(dòng)力也就會(huì)隨之下降。同時(shí)，很多新設(shè)立的基金都是“一局游”的趨勢，親朋好友、合作伙伴、商學(xué)院的校友一起湊了一期的資金，但是卻很難再募二期。另外，在去杠桿和資管新規(guī)大背景下，銀行這個(gè)大金主出資路徑被堵，私募基金整體募資都更難，甚至是一些優(yōu)質(zhì)的私募也難逃其影響。

那么對于私募基金而言，到底還有哪些募資渠道？本文試做梳理。

政府引導(dǎo)基金

政府引導(dǎo)基金的身影遍布大部分私募機(jī)構(gòu)，是很多私募基金拿到的第一筆錢。

引導(dǎo)基金一般可投資金相對充裕，但基本上都有返投和落地的要求，所以一只基金一般只能引入一個(gè)地區(qū)的政府引導(dǎo)基金，比較好的情況是省和市級引導(dǎo)基金搭配引入。

政府引導(dǎo)基金設(shè)立的本意是對本地招商引資起到一定的作用，所以才有返投的限制。尷尬的是欠發(fā)達(dá)地區(qū)一般優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目也比較少，所以GP即使拿到了錢，卻沒辦法選出心儀企業(yè)投資，導(dǎo)致政府引導(dǎo)基金的大部分資金還在賬上“睡大覺”。

2019年9月，深創(chuàng)投公示已清理后期不到位的25只子基金，可見政府引導(dǎo)基金也開始精細(xì)化管理了。與此同時(shí)，也有一些地區(qū)的政府逐漸放開政策，回到財(cái)務(wù)投資的角色中，并降低對返投比例的要求。比如青島市財(cái)政局官網(wǎng)對外公開了《青島市新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換引導(dǎo)基金管理辦法》修訂稿，修訂之后，引導(dǎo)基金的出資比例由省、市、區(qū)（市）合計(jì)40%提高至50%，進(jìn)一步降低基金投資門檻。返投比例上也大幅度松綁，母（子）基金投資于青島市內(nèi)企業(yè)的資金降為不少于引導(dǎo)基金出資額的1.1倍。并規(guī)定，針對基金在工商注冊一年內(nèi)投資的市內(nèi)項(xiàng)目，引導(dǎo)基金將讓渡全部收益，其中不少于50%將用于獎(jiǎng)勵(lì)基金管理機(jī)構(gòu)。預(yù)計(jì)后續(xù)會(huì)有更多地方政府跟進(jìn)。

（部分省市引導(dǎo)基金政策梳理一覽表??信息來源：選取部分省市引導(dǎo)基金管理辦法相關(guān)內(nèi)容整理）

盡管政府引導(dǎo)基金是私募基金都想引入的資方，但很多私募基金往往拿到第一筆錢后，卻在吸引社會(huì)資本方面魅力不足，可能有時(shí)候就差幾千萬的社會(huì)資本缺口，導(dǎo)致基金無法成立。

保險(xiǎn)公司

險(xiǎn)資有期限長、資金來源相對穩(wěn)定的特點(diǎn)，也是眾多私募基金都青睞的募資對象。但是目前來看，險(xiǎn)資比較偏好債權(quán)方向，股權(quán)的投資限制比較多。首先是傾向于投資體量大的基金，其次是在行業(yè)方面更偏好與自身業(yè)務(wù)可起到協(xié)同效應(yīng)的領(lǐng)域，比如大健康產(chǎn)業(yè)。

此外，根據(jù)2018年10月26日中國銀行保險(xiǎn)監(jiān)督管理委員會(huì)（“中國銀保監(jiān)會(huì)”）發(fā)布的《保險(xiǎn)資金投資股權(quán)管理辦法（征求意見稿）》，險(xiǎn)資做股權(quán)投資還需滿足多方面的要求，不僅包括管理基金的機(jī)構(gòu)、管理的基金、擬投資企業(yè)等方面的一系列，還包括保險(xiǎn)公司投資集中度方面的要求。

（險(xiǎn)資投資股權(quán)的關(guān)鍵要求一覽表）

社保基金

與險(xiǎn)資類似，社保基金也是GP心儀的選擇——規(guī)模大、資金穩(wěn)定、期限長，但也正是因?yàn)橐?guī)模大，單筆的投資金額不可能小，能承接住這么多資金的自然也只能是頭部大GP，小GP連湯都沒得喝。另外，由于社保基金的民生性質(zhì)，投資會(huì)更謹(jǐn)慎。

市場化資金

與前三類政策性比較強(qiáng)的資金方相比，市場化資金的優(yōu)勢是相對靈活，內(nèi)部審批一般不需要經(jīng)過冗長的流程，也是眾多GP追逐的對象。另外，市場化資金一般更類似于財(cái)務(wù)投資的角色，可以給GP更大的自主空間。

如果做個(gè)簡單分類，市場化資金可主要分為以下幾類：

（1）家族辦公室：中國的家辦雖然處于良莠不齊的起步階段，但是家族性質(zhì)的財(cái)富管理資金一般期限較長，在股權(quán)投資方面比較適合進(jìn)行一些布局。在服務(wù)性家辦中，一般投資由家族自己完成，GP們可以通過家辦聯(lián)絡(luò)到家族的投資負(fù)責(zé)人去進(jìn)行對接。在投資性家辦中，家辦可能要從產(chǎn)品端收代銷費(fèi)，所以GP與這類家辦合作，除了產(chǎn)品本身要優(yōu)質(zhì)還要考慮中間的“讓利”部分。

（2）高凈值個(gè)人：多為某一領(lǐng)域有建樹的企業(yè)家，對某些行業(yè)有很深入的見解，所以也愿意去投這方向的項(xiàng)目，更適合于單項(xiàng)目募資。

（3）第三方理財(cái)公司：中國財(cái)富管理機(jī)構(gòu)數(shù)量已達(dá)上萬家，其中私募股權(quán)基金的投資管理規(guī)模占比較大。盡管這個(gè)行業(yè)目前面臨著一場信任危機(jī)，但由于其較大的客戶基礎(chǔ)，仍然有募資快的優(yōu)勢，GP可以考慮跟這個(gè)行業(yè)中的一些頭部機(jī)構(gòu)進(jìn)行合作。

（4）市場化母基金：作為中國私募股權(quán)投資市場最專業(yè)的LP，市場化母基金這個(gè)“有錢人”可能要加一個(gè)定語——“偶爾”。在整個(gè)市場募資都很艱難的背景下，有些母基金可能“自身難保”，甚至成了GP的競爭對手，一般GP要從母基金募集就更難。但是一些有國資背景但整體運(yùn)作比較市場化的母基金仍在高歌猛進(jìn)，可成為GP的重點(diǎn)關(guān)注對象。

（5）上市公司：上市公司如果閑置資金比較多，可能會(huì)進(jìn)行一些股權(quán)投資，屬于財(cái)務(wù)投資。另外，部分上市公司想通過私募基金的專業(yè)能力進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈布局，所投項(xiàng)目發(fā)展成熟后最終可能被上市公司收購，所以GP可根據(jù)自己的專注領(lǐng)域去尋找該行業(yè)內(nèi)的上市公司洽談。

信托公司

信托公司的發(fā)展歷史讓其更偏好債權(quán)投資，很少涉及股權(quán)投資。從投資的資金來源看，分固有資產(chǎn)投資和信托資金投資兩大類。目前68家信托公司中只有不到30家獲取了固有資產(chǎn)股權(quán)投資的批復(fù)。同時(shí)在受托資產(chǎn)規(guī)模縮減的背景下，為防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，信托公司在固有資產(chǎn)投資股權(quán)這方面也會(huì)更謹(jǐn)慎。如果是信托計(jì)劃投資股權(quán)，則可能面臨“三類股東”的問題，因此通過信托財(cái)富團(tuán)隊(duì)代銷私募基金可能是更好的路徑。GP可以先將產(chǎn)品納入到信托財(cái)富管理業(yè)務(wù)的產(chǎn)品庫中，尋求與信托公司的財(cái)富管理中心合作的契機(jī)。

大學(xué)校友基金會(huì)

在美國，大學(xué)校友基金會(huì)是私募股權(quán)基金的重要資金來源，比如眾所周知的耶魯大學(xué)基金會(huì)。但在中國，大學(xué)校友基金會(huì)卻很低調(diào)。大學(xué)教育基金會(huì)成立的初衷是以獨(dú)特形式幫助大學(xué)解決特定問題，特別是財(cái)物供給的問題，所以在投資上比較偏保守，以資產(chǎn)保值為主。另外，很多大學(xué)校友基金會(huì)的組織體系不完善、缺少專門的投資管理機(jī)構(gòu)、投資決策不健全等，也導(dǎo)致了消極投資。不過，在清華大學(xué)、人民大學(xué)等相對比較成熟的高校基金會(huì)中，還是有可挖掘的機(jī)會(huì)，只是這個(gè)渠道很容易被忽視，需要私募基金做更多調(diào)研和接觸。

小結(jié)

私募基金已經(jīng)進(jìn)入大浪淘沙的時(shí)代。浪潮過去，GP的募資能力最終還是取決于自身的投資和退出能力，以終為始，才有未來。